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银轮股份(002126)深度报告:进击的汽车热管理龙头

发布时间:2020-01-20    研究机构:长江证券

六十载风雨兼程,铸就汽车热管理龙头

银轮是一家专注于油、水、气热交换领域的民营企业,拳头产品为热交换器中的机油冷却器和增压中冷器。近年来公司积极进行原有产品的转型升级,同时不断拓展海内外商用车、乘用车和工程机械客户。公司客户结构优质,油冷器等产品进入了福特、通用、戴姆勒、康明斯、卡特彼勒的全球配套体系。过去十年银轮取得了23%的业绩复合增速,表现优异。

传统车热管理:加快全球替代,新产品逐步放量

传统乘用车热交换器产品(不含空调系统)单车价值1400 元左右,2018 年全球乘用车热管理市场规模接近1000 亿元。公司依靠商用车业务起家,近年来不断转型乘用车,目前近三分之一收入来自乘用车,占全球乘用车市场份额仅1.3%。进口替代+海外配套+自主崛起三大因素驱动下,公司份额具有较大提升空间。1)拳头产品油冷器加快全球替代,接连获得捷豹路虎、雷诺、东风日产新订单。2)受益涡轮增压渗透率提升,水空中冷器迎来加速放量,斩获全球通用多个大单。3)油耗标准趋严,乘用车EGR 渗透率逐步提升,已获得广汽乘用车EGR 冷却器订单,未来在冷却器和总成均有望获取一定市场份额。

商用车热管理:短期EGR 快速放量,长期看海外和模块化

商用车热管理市场空间广阔,公司油冷器和中冷器国内市占率高达45%和35%。凭借可靠的技术和高性价比,近年来成功突破多家海外商用车客户。短期看,受益国VI 升级,重卡EGR 市场快速爆发,公司是潍柴、锡柴、重汽EGR 冷却器主要供应商,贡献业绩增量。长期看,受益海外客户放量和模块化供货比例提高,公司商用车热管理业务周期性减弱,有望保持平稳增长。

新能源车热管理:产品升级,格局重塑,长期空间广阔

新能源车热管理整体单车价值可达5000 元以上,远高于传统汽车。受益下游快速放量和单车价值提升,2023 年全球规模达400亿元。行业尚处发展初期,凭市场和成本优势,本土企业地位有所提升,其中三花和银轮竞争力行业领先。公司目前新能源车热管理产品主要有电池深冷器、水冷板、热泵空调系统等,已配套宁德时代、吉利、比亚迪等客户,且获得通用、沃尔沃、福特等订单。凭借技术和成本优势,看好公司新能源车热管理业务在新客户和新产品方面取得持续突破,打开长期发展空间。

投资建议:传统主业加快全球替代,新能源汽车热管理发展空间大

公司是汽车热管理龙头,凭借全球份额提升和品类扩张,有望实现持续较快增长。1)短期看,随着重卡EGR、乘用车业务海外订单批产和国内新能源高景气贡献增量,公司经营性业绩快速增长确定性高;2)中长期看,公司热交换器竞争力强,加速全球替代,海外订单持续落地,叠加新能源车热管理业务不断放量,2021 年收入进入新加速阶段;3)公司不仅收入增长确定性强,长期看净利率也将呈上行趋势:盈利更好的合资和海外乘用车业务放量将提升整体毛利率,规模效应推动费用率持续降低。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.41、0.49、0.62 元,对应PE 分别是22.5X、18.8X、14.9X,首次覆盖,给予买入评级。

风险提示:

1. 新产品放量低于预期;2. 新能源汽车热管理业务进展低于预期。

申请时请注明股票名称